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どうも、キャプテンです。
今回は、僕のポートフォリオの劣等生であるエクソン・モービルをバリュエーションしていきたいと思います。
エクソン・モービルは、コカ・コーラと並んで、僕が初めて購入した個別株でもあります。
買ったときは、きちんとバリュエーションというものを身につけておらず、まだまだヒヨッコ投資家でした。
そんなこんなで今でもホールドしています。
それでは、さっそくバリュエーションしていきましょう。
エクソン・モービルの株価は割安？
直近の経営状況の振り返り
まずは、簡単に直近の経営状況を振り返っておきましょう。
（１）全セグメントともに微妙
エクソン・モービルの業績は、ぶっちゃけだいぶ微妙です。
シェール業者の乱立によって2015年には原油価格が大幅に下落したことで、業績が大幅に悪化。
原油価格が上がるとシェール業者たちが息を吹き返して増産するという環境のため、微妙な業績が続いています。
原油価格が低いときに、業績を補うはずの下流セグメントもメンテナンスが重なっていたり、マージンが狭まっていたりとパッとしませんし、ケミカルセグメントも不調です。
（２）ペルム紀盆地を開発中
エクソン・モービルは、シェール業者と競争力のある価格で原油を採掘する必要性に迫れれています。
そのために、エクソン・モービル自身がシェールガス・シェールオイルを採掘できるよう、ペルム紀盆地の開発を進めてきました。
ペルム紀盆地の開発は、予定通りの生産量で進捗しています。
それに伴い、生産効率の悪い土地やアセットは売却を進めています。
（３）経営状況のまとめ
以下、エクソン・モービルの直近の経営状況を整理します。
- 原油安で業績は不調
- ペルム紀盆地などの開発は順調
- 生産効率の悪いアセットは売却して事業ポートフォリオを改善中
エクソン・モービルのバリュエーション
さて、続いてエクソン・モービルのバリュエーションを見ていきましょう。
（１）バリュエーションの基礎
まずは、バリュエーションの基本を振り返っておきましょう。
DCF法に基づく計算式
事業価値 = フリーキャッシュフロー / （割引率 − フリーキャッシュフロー成長率）
この事業価値が、現在の売値（時価総額 + 純負債）よりも高ければ割安、低ければ割高だと判断できます。
（２）エクソンモービルの売値
現在、エクソンモービルの時価総額は$217.5B、純負債は49.7Bです。
合計すると、エクソンモービルは$267.2Bで売られていることになります。
（３）エクソンモービルのフリーキャッシュフロー
エクソンモービルの直近のフリーキャッシュフローを確認します。
ざっくりとしたフリーキャッシュフローは、以下のように推移しています。
2019年のざっくりフリーキャッシュフローは$5.36Bです。
常に、新しい油田を開発していく必要があるため、設備投資が大きくなってしまいます。
さて、この$5.36Bを用いてバリュエーションをしてもいいのですが、エクソンモービルのような景気サイクルの影響を受けやすい株は、長期間の平均的なフリーキャッシュフローを用いてバリュエーションする方が、適切なバリュエーションになると思います。
そこで、今回は2009年以降の平均値である$13.0Bを用いたいと思います。
（４）フリーキャッシュフローの成長率と事業価値
それでは、エクソンモービルの事業価値を計算してみましょう。
フリーキャッシュフローの成長率に応じた事業価値を表にすると、以下のようになります。
| 割引率 | 成長率 | 事業価値 | 売値との差額 |
| 10% | -2% | $108.3B | -$158.9B |
| 10% | 0% | $130.0B | -$137.2B |
| 10% | 2% | $162.5B | -$104.7B |
| 10% | 4% | $216.7B | -$50.5B |
| 10% | 6% | $325.0B | $57.8B |
今後の成長率が5%程度であればフェアバリューです。
今後の成長率が5％程度よりも低い場合、現在の株価は割高です。
今後の成長率が5%程度よりも高い場合、現在の株価は割安です。
この5%程度というフリーキャッシュフロー成長率は現実的なのでしょうか？
まず、過去をみてみましょう。
- 過去5年のフリーキャッシュフロー成長率は、相乗平均で-12%です
- 過去10年のフリーキャッシュフロー成長率は、相乗平均で-1%です
続いて、フリーキャッシュフローではないですが、EPS成長率のアナリスト予想を見てみると、平均19%程度となっています。
これらの数値から考えたときに、
- 過去10年のようにダラダラとした業績が続く
- 今後はメキメキと業績が回復していく
自分がどちらのスタンスをとるかで、バリュエーションはだいぶ変わってくると思います。
今後のフリーキャッシュフロー成長率を0%で仮置きすると、適正株価は20.3ドル程度となります。
今後のフリーキャッシュフロー成長率を3%で仮置きすると、適正株価は33.6ドル程度となります。
今後のフリーキャッシュフロー成長率を6%で仮置きすると、適正株価は66.6ドル程度となります。
それでは、今回は以上で！
どうも、キャプテンです！
投資好きな20代サラリーマン。
インデックス投資と米国株で1700万円ほど運用しています。